七月，随着月末政治局会议的召开，沉闷的市场也一扫颓势，快速反弹。其中上证50上涨6.5%；沪深300上涨4.5%；中证500上涨1.5%；创业板上涨1%，恒生指数上涨了6.2%。由于政策预期的扭转，以地产、非银、消费为代表的顺周期板块领涨市场，市场整体的活跃度显著提升，交易量随之放大。客观地讲，这种结构性的变化至少有两点启示，首先，这表明投资者对经济复苏甚至对政策的预期都是极低的，“政策底”有望由此确立；其次，这种结构性的表现往往也是一种预演，即如果中国经济未来真的步入复苏之路，哪类资产被低估的更严重，哪类资产可修复的空间更大，尽管我想这个过程不会一蹴而就，但对这样的结构表现我们乐见其成。

关于“政策底”和“市场底”，近期市场讨论的比较多。对于那些长期的较大资金的管理人来讲，这两者间的区别可能并没有什么实质意义，至少在操作层面上是这样的。过分的掌控节奏往往就会丧失方向感。当“政策底”确立之后，未来的方向判断也会趋于稳定，至于何时是“市场底”我们不得而知，我们唯一的信仰只是，低于价值的资产在市场上升的周期中一定会得到修正，需要做的只是耐心等待而已。

此次政治局会议里提到的“活跃资本市场，提振投资者信心”，我们在想会通过哪些方式来实现。降低印花税、暂停IPO可能并不会是首选的政策工具。一方面，在经济整体比较困难，政府收入捉襟见肘的时候，监管当局不太会采用向政府要钱的方式来活跃市场；另一方面，现阶段资本市场的基准定位仍然是融资的职能，未来显著偏离这样的基准职能似乎也不现实。那其他的方式或者手段还有哪些呢？

首先是制度的创新，这里面还是有空间的，那些与全球接轨，或是多数市场都采用的制度安排至少都是可以考虑的，初期可以用试点的形式，当然，这些制度的突破一直存在很多不同的声音，不过从长期来看，从注册制的方向来看，似乎也是大势所趋。其次，投资端可以进一步的放开，特别是引导和便利银行理财资金的流入，目前27万亿的银行理财资金投资在权益市场的只有几千亿，空间巨大，未来占比5-10%恐怕并不是一个不可想象的数字。总之，活跃短期市场的手段是多样的，也是比较容易实现的，但核心是活跃的同时，也要尽量降低长期的负反馈风险，相信监管层最终会权衡好这些的。

最后，聊一聊逆向策略中最容易犯的错误，即掉进“价值陷阱”里面，近期也有一些感触吧。“价值陷阱”通常有两种表现形式，一种是静态估值很便宜，在历史上是非常优秀的成长股，但目前行业面临重大变革，甚至有被颠覆的可能，这种公司的低估值是没有意义的，因为当行业被颠覆之后，原有的商业模式已经不复存在了，盈利也不存在均值回归的可能了；另一种是“烟蒂”类的公司，内在价值远远高于当前的价格，行业本身也没有问题，但由于管理层的变化，新的管理者不是内在价值的创造者，而是内在价值的损毁者，是时间的敌人，它让长期投资变得异常艰难。很遗憾，我们在两类错误上都犯过，特别是第二类，因为涉及到对人和对组织的判断，这让问题本身更加的隐蔽，也更难做出客观的评判，但规避“价值陷阱”是策略进化必然的追求，这需要我们不断的总结，尝试和突破，道阻且长，行则将至，愿如此吧。

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