仁桥月度观点 ∣ 重视边际变化

2020-05-07










本月上证50上涨6.4%;沪深300上涨6.1%;中证500上涨6.2%;创业板上涨10.6%;4月,全球股票市场在犹犹豫豫之中开启了反弹之路,尽管美国的疫情仍在持续,但纳斯达克指数已从底部反弹超过30%,近乎收复年度全部跌幅,亚马逊、奈飞等股价创新高。这样的反弹力度恐怕在一个月前是很难被预计的,也许再过几个月,我们才可以总结,这样的修复究竟是一次性事件冲击下的普遍规律,还是超跌反弹,仅仅是前期恐慌下的短暂逆行而已。但不管是哪一种,这种百年一遇的历史性事件都给了我们一份经历,一份深入认识和理解市场的经历。
4月是业绩发布期,疫情给上市公司一季报带来了明显的冲击和分化:总体来看,A股上市公司(剔除金融)一季度收入下降12%,净利润下降53%从行业来看,疫情受益行业和部分内需主导行业维持了较高的景气度。除了行业间的明显分化之外,我们也能看到行业内的分化变得更加突出,龙头公司的业绩稳定性远远好于二三线的公司,所以疫情某种意义上也是一块试金石,它一方面让我们看到了不同公司的竞争力差异,市场份额在向哪些公司集中;另一方面也佐证了我们上一期月报的想法,即在市场整体低位时,面对外部的冲击,不通过仓位调整,通过组合结构变化,向龙头公司集中,同样可以实现降低组合回撤的目标。
关于A股的未来趋势,市场当前的分歧比较大。看空的观点会认为,一方面疫情的发展远比预期复杂,即使是欧美经济体,疫情的“肥尾”特征也会很明显,不排除复发的可能,进而长期影响中国的海外需求;另一方面,当前中国面临着异常复杂和严峻的国际政治关系,中美的贸易战、科技战是否升级乃至失控仍充满未知;而看好的观点同样鲜明,一方面国内疫情反复的概率很低,国内经济低点已过,未来逐季回升的确定性很高;另一方面,随着全球空前刺激政策的推出,中国无疑也是间接受益者,而后疫情时代,巨量的流动性会逐步流入经济基本面相对较好的中国,从而提振A股的市场表现。
当前时点,我们仍然持有偏乐观的态度,上面风险点所带来的边际上的冲击是下降的,疫情的发展路径已不同于早期的情形,那时是处于不可知的状态,现在大家已掌握了较多的信息,尽管各自观点不同,但作为整体,符合一般的概率分布的特征,这和我们认识其他新事物的过程是一样的;中美冲突升级的影响大概率也是如此。
相较而言,我们对全球经济渡过最困难阶段,边际改善的趋势认识仍然是不足的,尽管这是短期的,但目前还没有看到扭转这一趋势的迹象,而多数时候,股票市场反应的都不是静态水平和绝对数值,市场更在乎的是动态趋势和相对数值,我们之前做过高股息率投资策略有效性的研究,如果以一到两年的时间维度来看,决定这种策略成功与否的并不是股息率数值本身,而是标的公司盈利的趋势和稳定性,在盈利不增长甚至下滑的年度里,高股息策略是不成功的。总之,当前我们仍然处在恢复之中,最终恢复到何种水平还无法判断,关注边际变化即可。
伯克希尔近期召开了史上第一次的线上股东大会,巴老分享了很多新的内容和感悟,有两点感触比较深刻。一是谈及了航空股的投资失误,总结下来就是,在一个市场容量有限的行业里,如果投资了多个公司,成败与否取决于行业分析,而非公司研究,所以尽管四个航空公司的CEO都非常优秀,但面对行业风险时也无能为力;二是巴老肯定了分散化投资方法,这和以往他对“多元化”的态度是有明显差异的,我想这背后反映了在全球疫情蔓延,世界充满未知的前提下,不要去赌任何单一方向,不要把鸡蛋放在一个篮子,追求平衡和稳定是有价值的。
总之,仁桥资产仍会以“绝对收益”为唯一目标,坚守“谨慎勤勉、与时为伴”的投资信条,注重“安全边际”,勇于逆向思维、独立判断,力争创造更稳定更优异的投资业绩,最后衷心感谢各位持有人对仁桥资产的信任!

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